■行业利差视角景气度观察
　　我们挑选截至3月底可转债存量余额超过100亿元的行业进行分析，根据申万一级行业划分，除银行外，共有12个行业符合筛选标准。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】按债券余额降序，分别为化工、公用事业、电气设备、非银、轻工、有色、医药生物、交通运输、传媒、汽车、电子和建筑装饰。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
　　根据一季度各行业利差表现，我们将12个一级行业分成5类，分别进行讨论。利差分化：化工、有色行业等级利差加速分化，市场对弱资质主体的风险溢价要求进一步升高，同时看好次优企业盈利边际改善。利差收窄：公用事业、医药生物行业在经济基本面承压背景下，行业景气具有相对的抗周期优势，受投资者重点关注。利差走阔：轻工、汽车行业利差，疫情冲击下消费需求承压较重，未来关注刺激政策力度。利差稳定：传媒、金融行业利差总体变化不大，等级利差分化高位保持。利差震荡：电气设备、交运行业利差整体震荡起伏，在相关投资逆周期发力、疫情防控债大力发行影响下，行业有望走出盈利修复和信用下沉行情。
　　■信用视角下哪些行业值得关注
　　我们就行业利差与转债个券价格进行相关性分析，研究发现：行业利差与转债价格具有负相关关系，低评级个券反映的负相关关系较高评级个券更为明显。评级越低的转债，其价格受行业利差的负向影响越大。主要原因是低评级个券的信用风险较大，经营稳定性和各项财务指标相对较差；在行业利差走阔阶段，行业景气度下行或资金面收紧，个券的盈利能力和偿债能力边际弱化，信用层面承压，从而二级市场的抛压增大，个券价格下降。高评级个券所体现的该相关性普遍偏弱。
　　我们筛选了样本中转债价格与行业利差相关性为负且相关系数绝对值最高的30只个券。发现它们多集中在公用事业、汽车、化工行业，即这些行业受信用利差影响较大。结合近期行业变化，我们认为其中的环保、汽车行业景气度存在预期差，接下来我们对这两个行业进行基本面梳理和前景展望。
　　公用事业转债个券价格与行业利差展现出较强的负相关性，高能、博世、联泰、福能负相关程度居前，低评级券的相关性大于高评级券。以博世转债为例，行业利差与转债价格的相关系数为-0.75，行业利差可以解释56%的博世转债价格走势。
　　环保板块：前期跌幅靠前，情绪处于历史底部；政策面发力，地方政府专项债发行规模加大，有望提振板块行情；资金面回暖，看好环保板块工程类标的展开估值修复行情。可关注近期国资中节能集团入股的水污染治理龙头国祯转债，以及小流域污水治理和土壤修复专家博世转债。情绪面还可关注危废处置和垃圾焚烧标的。建议关注承担火神山医院医废处置的环保龙头高能转债，以及待上市的垃圾焚烧龙头瀚蓝环境。
　　汽车行业转债个券价格与行业利差整体上具有一定的负相关性，七成以上个券相关系数为负且绝对值高于0.3。以广汽转债为例，行业利差与转债价格的相关系数为-0.42。信用利差大幅变化时，转债价格较敏感；例如2019年6至8月国内乘用车终端需求增速边际回暖，行业利差开始收窄，同期个券价格也出现上行反弹。
　　汽车板块：受国内新冠肺炎疫情影响，1-2月国内汽车销量大幅滑坡。汽车库存被动抬升，汽车经销商渠道库存压力骤升。海外疫情发酵，汽车零部件出口预期恶化，3月份行业差大幅走阔。国内鼓励汽车消费政策逐渐加码，汽车销量有望触底反弹，板块估值有望修复。建议关注下游偏向基建的远东转债、特斯拉概念博弈品种文灿转债、内饰行业龙头新泉转债、日系车型景气依然向上的广汽转债。
　　■风险提示：疫情发展超预期，流动性超预期，政策面超预期