报告摘要:
. 社融表内升难抵表外降,M2增速创新低
2018 年6 月份新增社会融资11800 亿元,较去年同期减少5918 亿元,同比下降33.4%,社会融资存量规模增速降至9.8%;金融机构新增人民币贷款18400 亿元,较去年同期增加3000 亿元,同比上升19.48%;6 月人民币贷款放量符合市场预期,但银行负债端承压,M2 同比增长8.00%,再创新低。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
社融下降的主要原因是表外融资规模大幅缩水,严监管+紧信用环境下表外回表内受阻,拖累社融增速,去杠杆进程下,企业加大债券融资力度,但债券融资分化严重。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)其中AAA 级主体上半年债券发行额自2017 年以来稳步上升,上半年累计发行22297 亿元,净融资额7693 亿元,去年同期净融资额为-2646 亿元,同比大幅抬升,主要受益于AAA 级债券发行回暖。AAA 以下主体债券发行额为18605亿元,环比减少约7400 亿元; AAA 债券净融资额占债券市场净融资额75%,82%AAA 级主体为国有企业,上半年国有企业发债难度明显低于非国有企业,信用分化格局仍在持续,民营主体再融资面临较大压力。
. 去杠杆仍将持续,“稳货币+积极财政”有望结构性宽松
在经济结构转型、贸易战升温的背景下,我国经济增速仍面临较大压力,货币政策和财政政策均有掣肘,不能依靠单一力量,下半年有望施行货币与财政相结合的结构性宽松政策。
货币政策方面,在目前去杠杆进程过半的情况下,我们认为央行将继续保持整体稳健中性,结构性宽松的政策,政策上有望向民营小微继续倾斜,仍存定向降准的预期。
财政政策方面,由于目前地方政府隐性债务问题仍需解决,上半年财政收入同比增长10.63%,财政支出同比增长7.84%,支出增速仍处于低位。
上半年地方债发行总规模1.4 万亿,其中置换债发行9776 亿,占地方债发行总额70%,新增债发行额仅为3334 亿元,新增债发行严重滞后,掣肘财政支出力度。随着下半年8 月份置换债完成,新增债发行将加速发行,为“宽财政”支出提供资金来源。
. 票据融资放量独木难支,社融-M2剪刀差持续收窄,债市慢牛延续
分解社融数据来看,人民币贷款高增主要源自票据融资放量,6 月票据融资2945.81亿元,较去年同期增加4543.03 亿元;中长期贷款8635 亿元,较去年同期减少1976亿元,同比下降18.62%。
社融-M2 剪刀差持续收窄,狭义流动性宽松,10Y 国债收益率仍有下行空间,我们依然看好下半年债市慢牛格局。
去杠杆进程仍将持续,信用分化进一步加剧,AA 及AA+利差仍将持续走阔,防风险背景下我们建议配置利率债及高等级信用债为主。
风险提示:
流动性收紧,贸易战加剧。