天风证券-洋河股份-002304-二次创业渠道改革增厚经销商利润，产品迭代稳步占位次高端市场-220520

　　两次起落奠定洋河基础，适时变革开启二次创业。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司通过自主研发开启“绵柔型”白酒的先河，在2003年推出蓝色经典系列产品，接下来十年的发展期内完成了地方性酒厂向全国性白酒企业的变更，建立了多层次完整的价格体系。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）2012年，随着行业进入震荡调整，公司发展放缓，但渠道方面公司全面推进“1+1”深度分销模式，快速铺开全国市场，业绩恢复平稳增长。公司的高速发展也逐渐暴露出一系列问题，包括产品老化、渠道库存问题、经销商信心不足等。公司于2019年开启了主动调整，推出升级版产品梦6+，并逐步建立起“一商为主，多商配称”的渠道架构，厂商关系改善，经销商利润增加，开启二次创业新阶段。

　　聚焦核心多品牌发力，精准定位持续提升品牌知名度。洋河坐落于中国白酒之都——江苏省宿迁市，旗下两大品牌“洋河”、“双沟”分别有着至少1300年以上的历史传承，白酒底蕴深厚。随着公司产品持续升级，洋河品牌获得越来越多专业评估机构和消费者的认可，同时公司积极开展品牌营销工作，建立“新国酒”品牌认知。

　　价格带分布清晰，绵柔品质逐步升级占位次高端。公司产品分为梦之蓝、苏酒、天之蓝、珍宝坊、海之蓝、洋河大曲、双沟大曲、贵酒、星得斯红酒等各个系列，坚持“双名酒、多品牌、多品类”的“一体两翼”品牌发展战略，覆盖高、次高、中、低多层次价格带。依赖于产能储备丰富和强大技术研发力，绵柔品质持续稳定升级，打造梦6+、水晶版、梦9及手工班等多款升级产品，稳步占位次高端。

　　渠道创新不断突破，“一商为主，多商配称”让利渠道。公司从2003年开始探索“盘中盘”模式，继而根据业绩不断改革创新，陆续提出“4x3”模式、“1+1”深度分销、数字化转型、“522”极致化工程，到2019年提出“一商为主，多商配称”的渠道策略，在各个方面紧跟市场格局变化。2019年，渠道改革协同战略层面调整，推新成效显著。公司新品梦6+、梦3水晶版等升级产品均表现良好，渠道库存水平健康，经销商利润提升，信心也随之上升。

　　投资建议：目前来看，梦6+自推出以来价格表现坚挺，成功打入600-800元价格带，省内布局基本完成，延续良好势头重点布局省外市场。我们认为，随着梦6+的持续推进，梦3水晶版、海天升级版以及梦9、手工班在前期探索成功的产品策略、渠道策略上，叠加品牌升级的助力，有望为公司带来新的增长点。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为96.4/116.7/138.6亿元，分别同比增长28.4%/21.1%/18.7%，给予洋河股份2022年25X-30X相对PE估值区间，对应股价159.2-191.1元。

　　风险提示：疫情反复影响、渠道改革不及预期、产品升级不及预期、公司经营风险等