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贵州茅台研究报告:长城证券-贵州茅台-600519-过程偶有颠簸,终将驶入坦途-191016

股票名称: 贵州茅台 股票代码: 600519分享时间:2019-10-18 07:58:08
研报栏目: 公司调研 研报类型: (PDF) 研报作者: 张宇光,黄瑞云
研报出处: 长城证券 研报页数: 4 页 推荐评级: 推荐
研报大小: 674 KB 分享者: 飞哥****9 我要报错
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【研究报告内容摘要】

  事项:前三季度公司实现营收收入609.3亿,同比+16.6%,归母净利304.5亿,同比+23.1%,扣非净利润305.3亿元,同比+22.5%;其中Q3收入214.5亿,同比+13.8%,归母净利105亿元,同比+17.1%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】收入业绩略低于预期。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)
  投资观点:
  需求无需担心,渠道结构调整致使发货量略低于预期。茅台酒2019Q3营收190.38亿元,同比增加12.8%。量价拆分来看,我们预计价格较去年微增,原因是公司Q3加大对飞天投放以平抑产品价格,预计产品结构有所下调,抵消部分直营占比提升对均价带来的正面影响的影响。发货量预计各较去年同期个位数增速。直营渠道发货节奏(单三季度直营占比7.9%)环比上半年(上半年直营占比4.6%)加速明显,但由于商超、电商等直营渠下半年刚开始理顺,因此总量未达预期,经销渠道发货节奏普遍同比去年加快,但考虑经销商商数量大幅减少,经销渠道发货总量符合实际情况。茅台三季度前期价格快速上涨,需求旺盛,发货量低于预期仍是供给主导,随着后续直营渠道理顺,直营发货节奏将进一步加快,无需过度担忧。
  渠道结构调整、打款节奏环比放缓使预收款环比降低,拖累Q3现金流量表现。2019年三季度末预收款112.55亿,环比二季度末减少10亿元,原因一是经销商三季度打款节奏较上半年放缓,(6月底要求经销商打半年款,后大商退还四季度款项,9月底要求提前执行四季度打款,但四季度只有10、11月份两个月配额),第二,经销商数量大幅减少,直营占比提升,但直营渠道提前打款比例较小。2019Q3经营活动现金流净额32.38亿,同比减少69%,除预收款影响外,也与公司收到其他与经营活动有关的现金季度波动有关。系列酒Q3营收23.8亿,同比增长23%,系列酒优结构、销量持平,发展质量良好,全年实现含税收入超百亿目标是大概率事件。
  Q3毛利率下降,期间费用率基本持平,营业税金及附加比例较低致使净利率改善。19Q3公司毛利率90.8%,同比下降0.7pct,主要受系列酒高增、换包装三季度成本上升明显、产品结构下调影响;销售费用率2.8%,同比下降0.5pct,管理费用率6.4%,同比提升1%,营业税金及附加15%,同比下降2.1%,净利润率52.3%,同比提升1.1pct。
  后续直营更加顺畅,全年目标完成无虞。茅台需求旺盛,单季度增速低是由于渠道调整后理顺需要过程,随着后续直营渠道更加顺畅,四季度直营占比将环比三季度进一步提升,经销渠道大概率提前执行明年计划,全年增长目标完成概率大。长期来看茅台供需偏紧格局不变,渠道价差较大,价格提升空间充足。产能未来3-5年产能逐步扩至5万吨,销量量增长空间可观,仍是穿越周期配置的好品种。维持“推荐”评级。
  投资建议:我们预计19-21年公司收入同比增长15%/11%/14%;净利润同比增长21%/15%/16%;对应PE为35/30/26倍。维持推荐评级
  风险提示:宏观波动超预期、食品安全问题
  

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