华夏转债投资价值分析:
高票息+高到期赎回价格难掩低评级劣势,条款设置偏松。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
1)第一到第六个计息年度票面利率分别为0.5%、0.8%、1.0%、1.5%、2.0%、3.0%,到期赎回价格为115元(含最后一期利息),YTM为3.27%。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)债项评级为AA-,按10月14日中债6年期AA-级企业债到期收益率折现,其债底为81.2元,纯债溢价率为23.16%,保护性较弱。
2)初始转股价格设置为10.52元,转换比例为9.51倍,按10月14日正股收盘价计算,平价为102.28元,处于当前市场的37%分位,转股溢价率为-2.28%,具有一定的平价优势。
3)条件赎回条款为“15/30,130%”,属于主流设置;下修条款为“10/20,90%”,较为宽松;回售条款为“30/30,70%”,较为严格。
4)全额转股后对A股总股本稀释率为12.5%和36.8%,稀释程度较高,摊薄压力较大,或将对发行人后续下修转股价格的空间和动力产生一定的制约。
5)截止2019年中报,华夏航空现金到期债务比为15.69%,账面货币现金为9.56亿元,流动比例、速动比率、现金比率分别为1.09、1.06、0.38,偿债压力适中,发行人促转股意愿可能较弱。
正股估值水平较低,条款博弈风险较高,建议适当参与。
1)债项评级仅为AA-,且无担保,恐对其在二级市场上的流动性产生一定的影响。
2)截止10月14日,华夏航空正股PE(TTM)为24.28倍,处于历史14.97%分位处,而A股航空股估值的波动区间在10-60倍之间,华夏航空估值处于较低水平,有利于转债平价的提升。
3)目前同评级且平价、债底水平接近的转债共有8只,8只可比转债转股溢价率区间为5-15%,均值为9.87%。考虑到华夏转债正股低估值的优势,我们给予其10-12%的溢价水平,目标价格为113-116元。我们建议投资者适当参与申购,以应对当前转债市场“资产荒”的局面,但需对其潜在的流动性弱、下修难的风险提高警惕。
华夏航空基本面分析:
我们预计公司2019-21年实现归母净利分别约为4.6亿元/5.2亿元/5.8亿元,同比+84.3%/+14.5%/+10.9%。从股票角度,给予公司股票“增持”评级。
公司专注于支线航空运输,具有一定的差异化竞争优势;公司大部分飞机为CRJ900,执飞支线航空具有成本优势;未来支线机场数量仍将持续增长,催生支线航空市场需求,公司有望进一步提升支线航空领域市场占有率。
风险提示
宏观经济下行超预期;高铁分流影响;航油成本上升;汇率波动;航线补贴不及预期;公司EPS预测不考虑未来可能的转股对EPS 的稀释。