■1QFY20  业绩前瞻：我们预计1QFY20  收入同比增加40%至  1130  亿元，大致符合彭博预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】调整后  EBITA  同比增加  4%达到  277  亿元，对应调整后  EBITA  利润率为  24.5%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）调整后净利润（整体）同比增加  33%至267.6  亿元，高于彭博预期。从板块来看，我们预计核心商业/云计算/数  媒  娱  乐  收  入  同  比  分  别  增  长  40%/76%/6%  ，占收比分别为86%/7%/6%。
        ■大促季下沉策略成效明显：我们预计  1QFY20  季度内核心商业收入同比增加  40%至  971  亿元；其中中国线上零售的客户管理收入与佣金收入之和同比增加  27%。公司数据显示  618  大促期间天猫实物支付  GMV同增长  38.5%，天猫来自四五六线城市的购买用户占比达  49%；手淘DAU  同比增  29%，为  2017  年以来的最高增速；聚划算成交同比增  86%，三到五线城市的购买用户和  GMV  同比超过翻倍。新零售方面，我们认为该盒马扩张仍然相对激进，官网显示截至目前门店数约  190  家，单季维持  30-40  家的开店速度。我们预计饿了么收入因季节性环比提升，除补贴外借力于生态系统内淘宝和支付宝渗透三四线城市市场。我们预计核心商业的季度调整后  EBITA  利润率由于对于饿了么、用户体验、菜鸟等的投入，同比降  9  个百分点至  38.4%。
        ■数媒娱乐板块持续承压：我们预计  1QFY20  数媒娱乐板块继续承压，收入同比增  6%至  63  亿元，长视频的广告业务受广告主预算收紧和监管政策的影响仍然承压；近期的较为头部的《这就是街舞  2》《长安十二时辰》等内容或有助于后半季度和九月季度的会员增长；我们认为随着阿里大文娱的打通和整合以及生态内全渠道的宣发联动优势，数媒娱乐板块现阶段的重心为增加生态内协同和减亏，要实现对公司整体盈利的正向贡献仍需要时间。
        ■云计算符合预期：我们预计  1QFY20  云计算收入同比增加  76%至  82.7亿元，主要由企业客户的开支增加所驱动，调整后  EBITA  亏损率保持在低个位数。Gartner  数据显示  2018  年阿里云在亚太基础设施云市场份额同比提升  4.7  个百分点至  19.6%，大于  AWS  和  Azure  的份额之和。我们认为公司生态系统内云计算、物流、电商出海相辅相成，阿里云将保持国内领先，并加强出海，在规模效应下盈利可期。
        ■投资建议：维持买入-A。我们看好公司长期基本面以及生态系统内的协同效应，中短期收入增长可见度较清晰，预期未来推荐信息流变现将拉动中国零售的客户管理收入提速，核心市场平台业务增速健康、盈利能力稳健，支持公司在本地服务、新零售、全球化、优化算法、内容成本等领域的投入。我们预计  FY20/21  的收入增速为  35%/33%；FY20/21  的调整后净利润（整体）为  1109  亿元/1459  亿元，对应调整后净利率分别为  21.8%和  21.6%。SOTP  目标价为  220  美元(不变)，包括：1）基于平台的核心商业  173.7  美元；2）云计算  13.9  美元；3）数字媒体及娱乐  5.8  美元。4）蚂蚁金服  18.8  美元；5）菜鸟  3.8  美元；以及  6）净现金  4.2  美元。
        ■风险提示：中国零售收入增长放缓；对云业务、内容成本及其他新举措的投入费用高于预期,拖累利润率。