行业概述：2018  年下半年增速下降拉低全年表现，18Q4  业绩总体符合预期，营收及净利底部回升，盈利能力所有修复，估值仍在相对低位。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2019Q1  在高基数前提下业绩有所回暖，全年改善有望持续。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）
        我们选取了  43  家行业重点公司进行分析，有效规避了估值异常值等扰动因素，体现出以下特点：
        营收：2018  全年行业营收增速+12.36%，较同期增速下降  4.49pct，环比下  降  1.3pct  。  2018  年  Q1/Q2/Q3/Q4  营收增速分别为+18.3%/13.6%/9.5%/9.7%.2019Q1  营收增速  7.7%，由于  2018Q1  的基数（+18.3%）较高，较同期下降明显（-10.6pct）。综合来看，行业营收端18Q4  单季度增速较  18Q3  小有改善，19Q1  在高基数下完成高单位数增长也符合预期，展望  19  年随着基数效应的降低和消费环境的回暖，行业营收端同比增速压力有望减小，增速中枢有望上行。  
        净利：2018  全年行业归母净利增速+8.2%，较同期增速上升  3.34pct，环比下降  7.5pct  。  2018  年  Q1/Q2/Q3/Q4  净  利  增  速  分  别  为+17.6%/16.5%/15.7%/-12.36%，2019Q1  净利增速  3.03%，18Q4  增速波动较大主要受部分盈利下滑的子行业影响（鞋帽、其他服饰等），19Q1  环比已经有所回升，且在  18Q1  的高基数基础上（+17.6%）维持增长，17  年底的冷冬导致的高基数效应已经逐渐消退，18  年  Q2-Q3  的消费环境波动带来的低基数效应有望为行业增速降低压力。
        盈利能力：2018  Q4/2019Q1  行业整体毛利率  38.18%/37.67%，较同期变动+1.21pct/-1.1pct  。  2018Q1/Q2/Q3/Q4  毛  利  率  分  别  为38.8%/37.6%/37.7%/38.2%，毛利率指标基本稳定。
        2018  Q4/2019Q1  行  业  整  体  净  利  率  6.39%/10.84%  ，  较  同  期  变  动-2.5pct/-0.84pct  。  2018  年  Q1/Q2/Q3/Q4  净利率分别为11.7%/11.7%/10.1%/6.4%，虽然  18Q4  单季度上受部分亏损子行业拖累有所影响，但  19Q1  净利率环比趋势转好明显，且高于  17  年以来单季度净利率水平均值以上。综上来看，行业盈利能力基本稳定，19Q1  环比转好趋势明显。
        费用：2018  全年行业销售/管理/财务费用  19.55%/4.96%/0.96%，较同期增速变动  +2pct/-1.94pct/-0.1pct  。  2019Q1  行业销售/  管  理  /  财务费用17.2%/4.94%/0.91%，较同期增速变动+0.87pct/-1.32pct/-0.1pct。总体费用端变动不大，维持在正常水准线。
        综合  18  全年及  19Q1  财报情况来看，虽然营收及盈利端在去年冷冬高基数影响下同比增速略显压力，但是  19Q1  营收、净利和盈利能力层面单季度环比均有不同程度的向好，随着未来高基数效应的减弱和消费环境的稳定，我们认为基本面边际改善能维持，继续看多整个服装的板块，重点关注景气度高，基本面优质或者改善明显的子行业和公司。我们认为，随着整体消费环境改善，成长风格以及业绩拐点型公司，在下半年会体现出更大的利润弹性。
        4、存货与现金流：18Q4/19Q1  行业整体存货周转天数  171  天/181  天，较同期上升  5.1/8  天，环比上升  10  天。2018  年  Q1/Q2/Q3/Q4存货周转天数分别为  171.3/172.8/185/171  天，在  18  年下半年整体消费环境波动，终端需求趋弱的背景下，周转水平在三季度末达到低谷，Q4  有所回升，但总体存货周转情况差强人意，高于  2017  年来的均值水平但仍处于稳定区间。分子板块来看，18全年/19Q1  存货周转天数依次为男装（267  天/234  天，较同期上升  5  天/24  天），女装（260/242  天，较同期上升  34/17.5  天），其他服饰（190/245  天，较同期上升  50/49  天），家纺（174/205  天，较同期上升  18/24  天），休闲服饰（156/172  天，较同期上升  5.4/10  天），鞋帽（158/151  天，较同期下降  8.5/1.9  天），纺织制造（142/162  天，较同期上升  9/4  天），电商（34.6/34  天，较同期下降  40/5  天）。  现金流方面，18Q3  行业现金流/收入达到低谷，18Q4  有所回升（17.9%），19Q1  现金流/收入  8.07%好于同期水平（+3.48pct）
        5、基金持仓：纺织服装板块  2019Q1  持仓市值占比  0.87%，总体维持较低水平。根据基金季报重仓股口径，2019Q1  纺织服装板块（含南极电商）共持仓市值为  86.62  亿元，占全部基金持仓市值的  0.87%，整体持仓市值水平相比去年同期增长  133%，相比2018  年末增长  78%。持仓市值占比相比去年同期上升  0.48pct，相比  2018  年末上升  0.24pct。考虑到南极电持仓较高，若统计不含南极电商数据，行业共持仓  39.3  亿元。占比  0.39%，低于历史（同口径）0.58%的均值水平。2019Q1  重仓股持仓水平由于龙头公司持仓提升有所提升，但行业层面而言仍处于相对低位。2019Q1  基金重仓股中，纺织服装行业公司持股市值前五位的股票分别是南极电商（47.4  亿），森马服饰（9.6  亿），比音勒芬（5.9  亿），歌力思（4.2  亿），百隆东方（4.1  亿）。季度持仓变动增持数量前五的股票是森马服饰，南极电商，搜于特，安正时尚，报喜鸟。
        6、估值与盈利预测：行业整体估值情况，截至  2018  年  5  月  7  日，纺织服装指数估值约为  24.6  倍，处于历史估值相对低位（2011年底以来历史估值最低约为  17x  左右，均值为  30x  左右）。盈利预测方面，截至最新一季报更新后，根据  wind  盈利预测汇总情况，纺服重点公司范围内，18  年全年净利润下调次数（161  家）占  65%，维持次数（13  家）占  5%，调高次数（75  家）占  30%，行业公司盈利预测上调及下调次数均有所上升，体现出龙头企业向好，行业多数公司盈利依然有压力的两级分化趋势。子行业方面，电商和运动服饰  18  年以来持续高景气，主要公司业绩高增长，成为子板块中为数不多的亮点。
        7、推荐标的：综合  18  全年及  19Q1  财报情况来看，虽然营收及盈利端在去年冷冬高基数影响下同比增速略显压力，但是  19Q1营收、净利和盈利能力层面单季度环比均有不同程度的向好，随着未来高基数效应的减弱和消费环境的稳定，我们认为基本面边际改善能维持，继续看多整个服装的板块，重点关注景气度高，基本面优质或者改善明显的子行业和公司。我们认为，随着整体消费环境改善，成长风格以及业绩拐点型公司，在下半年会体现出更大的利润弹性。
        1）成长组合：以开润股份、南极电商为代表的高弹性的成长属性公司，预计  2019  年业绩继续高增长，内生高增长可逐渐消化高估值。
        2）高景气运动品牌组合：运动服饰行业景气度高，国内运动品牌内功逐步提升，看好李宁、安踏以及产品偏向运动时尚风格的比音勒芬。
        3）优质龙头组合：森马服饰、海澜之家作为行业龙头白马，预计估值仍有提升空间。歌力思作为优质的女装行业龙头，业绩稳健，具备长期竞争优势。
        4）业绩复苏组合：推荐  19  年“铺天盖地”战略带来业绩弹性，Q1  业绩优秀的梦洁股份。美邦服饰经营净现金流持续改善，存货及资产减值持续下降，值得关注，等待净利润拐点。
        5）高股息率防御：针对低风险偏好投资人，我们继续推荐高股息率的九牧王做为防守品种。
        重点推荐标的：开润股份/南极电商/比音勒芬/森马服饰/海澜之家/李宁/梦洁股份/歌力思/美邦服饰。
        风险提示：上游纺织制造企业：产能释放不及预期、汇率波动风险、原材料价格大幅波动风险、中美贸易战加剧；下游品牌服饰：终端消费疲软、存货风险。