投资要点
        网络零售增速逐步放缓，用户量红利已接近尾声：近年来，随着规模的快速扩张，线上市场增速已趋缓。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2018  前三季度，网上商品服务零售额仅同比增加27%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）分季度看，今年Q1~Q3  网络零售额同比增速逐步放缓，分别为37.5%、26.2%、24.1%。网络零售增速的逐步放缓，主要源于我国移动互联网月活跃用户数量的增速下行。目前，典型平台获客成本逐步上行，2017/18  财年阿里平台与京东平台的获客成本已上升至每人200  元以上，拼多多平台的活跃用户获客成本快速上行至100  元左右。互联网用户量红利或接近尾声。
        低线城市贡献增量，使用时长红利仍然存在：近年来，伴随着居民收入的不断提升、物流成本的逐步下降，我国电商渗透由高线城市向低线城市蔓延。目前来看，一线城市电商渗透率最高，增速较低，电商渠道下沉低线城市成为该渠道用户数量的核心增量。互联网用户量红利或接近尾声背景下，用户使用时长红利仍然显著。随着电商渠道下沉，三西线城市用户更多使用互联网，我国移动用户月总使用时长正在提升，2018  年9  月已同比提升32%。
        电商格局：阿里占据龙头地位，京东在B2C  中紧随其后：分平台看，阿里平台仍然占据着我国整体网络零售市场、B2C  市场的过半份额。2017  年，整体市场中，淘宝、天猫、京东占比分别为37.65%、31.42%、13.64%，合计占有82.71%的市场份额（阿里平台合计占有约69%的份额）。同年度，B2C  市场中，天猫、京东分别占据52.73%、32.50%的市场份额，合计约占85.23%。
        阿里巴巴：电商渠道下沉带来用户增量，核心电商部分增速开始放缓：随着电商渠道下沉，低线城市用户增量带动阿里年度活跃用户重回增长，阿里巴巴核心商务收入增速也不断提升。分业务看，在阿里巴巴的核心商务收入中，前三季度中国商务零售增速分别为55.7%、47.0%、36.9%，中国商务零售的收入增速开始放缓。若再将中国商务零售业务进行拆分，占比最高的消费者管理业务收入已从2017  年中的50%以上逐步放缓至2018  年二三季度的不到30%。
        苏宁易购：会员数量、GMV  稳步提升，分季度看线上增速仍有放缓：目前来看，苏宁易购的累计会员数量稳步提升。截止2018  年三季度为3.82  亿人，较二季度末环比提升7%。而今年前三季度的合计GMV  为2349  亿元，同比增长41.91%，在加大广告投放力度、线上线下一体化布局之后取得了较快的收入增长。苏宁易购线上渠道仍然存在增速放缓的趋势，其中占比较大的自营商品GMV  增速放缓趋势较为明显。2018  年前三季度的自营商品GMV  增速分别为55%、52%、46%。
        京东：前二季度保持稳步增长，9  月月活或环比有所下行：京东是我国电商第二名，凭借其高效的物流，在B2C  市场有较大影响力。2015  年来，一二线城市线上渠道渗透率逐步提升，京东年度活跃用户增速逐步放缓。截止2018  年二季度，京东年度活跃消费账户约3.14  亿人，约同比增长21.5%，增速较一季度的27.6%明显放缓。另据QuestMobile数据，9月京东月活2.25亿人较6月的月活2.50亿人环比减少近10%，或与三季度为电商淡季，用户消费潜力被二四季度分流，以及电商竞争格局变化有关。  
        建议关注：在整体的电商增速放缓格局下，我们建议关注更加受益于渠道下沉带来增量的公司：（1）以社交电商起步，目前仍在快速增长的电商鲶鱼拼多多；（2）乘电商东风，打造适宜电商商业模式的供应链平台企业南极电商。    
        拼多多：二季度GMV较快增长，预计三季度活跃用户环比上行：随着电商渠道下沉延续，拼多多定位低价商品，低线城市为拼多多贡献用户增量，预计三季度拼多多活跃用户量继续环比上行。据极光大数据，2018年9月拼多多日活跃用户达6260万人，较6月的5390万人环比增加约16.1%。截止二季度的年度GMV仍然随用户量的提升、用户粘性的提升而提升。货币化率方面，二季度拼多多货币化率有所提升。目前拼多多处于品牌化升级阶段，并与主流电商平台形成竞争，流量政策或需要对合作品牌进行倾斜，三季度货币化率或将有所降低。公司目前的估值较为合理，建议关注三季度货币化率及营销费用率。  
        南极电商：前三季度保持较快GMV增长，期待下半年货币化率环比提升：南极电商构建了适宜电商销售的供应链平台，乘电商快速发展东风取得较快规模增长。2018年来，随着电商渠道下沉，南极电商仍然保持了较快的GMV、业绩增长。2018年前三季度，南极电商全平台销售实现GMV105.4亿元，同比增长约62.5%。前三季度货币化率同比下降，四季度是公司主要品类保暖内衣的主要销售季节，成熟品类更高的货币化率有望带动下半年货币化率环比上行。前三季度业绩较快增长，时间互联并表是主因，全年业绩指引为增长55%至78%，仍有望维持较快的业绩增长。  
        风险提示：1.整体消费增速、网络零售增速均有所放缓。2.各平台获客成本逐步提升，互联网用户量红利或接近尾声。3.拼多多目前持续亏损，品牌化及电商竞争加剧或提升成本。4.南极电商货币化率及毛利率或持续降低，平台化运营质量管控能力受挑战。