■事件：
　　公司发布资产重组预案，拟向14所等以11.78元/股发行股份并支付现金4462万元共作价68.56亿元购买国睿防务100%、国睿信维95%、国睿安泰信59%的股权，其预估作价分别为61.97、5.33、1.26亿元，并募集配套资金不超过6亿元。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】
　　■拟收购国睿防务、国睿信维、国睿安泰信三家公司，14所将直接持有上市公司57.54%的股权
　　国睿防务主营以国际化为导向的雷达产品，19年预计净利润达3个亿。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）国睿防务18年9月成立，是14所全资子公司，预估作价61.97亿元，其中国睿大厦按市场法预估17.27亿元，属于商业办公楼，目前主要用于对外出租。国睿防务主营业务为以国际化经营为导向的雷达产品研制、生产、销售与服务，其中雷达产品包括出口和内销，出口主要通过外贸公司销售，内销则面向特定用户提供雷达产品，2017年实现收入19.14亿元，净利润4.43亿元；2018年前三季度实现收入8.02亿元，净利润1.40亿元。根据其业绩承诺，2019-2021年不包含溢余资产（即国睿大厦等，14所将向上市公司做出减值测试补偿承诺）产生的净利润分别为2.98、3.16、3.73亿元。
　　国睿信维聚焦工业软件。国睿信维由国睿集团持有40%股权，聚焦工业软件领域，2013年其获得CMMI-3权威认证，标志着在软件开发过程的改善能力、质量管理水平、软件开发的整体成熟度居于行业前列。国睿信维主要采用直销模式，大部分客户对所处行业经验及产品定制化要求较高，客户群较为稳定。2017年实现收入2.29亿元，净利润1829.53万元，2018年前三季度实现收入1.33亿元，净利润1807.75万元。根据业绩承诺，2019-2021年净利润分别为4245、5153、6279万元。
　　国睿安泰信体量规模较小。国睿安泰信由国睿集团持有41%股权，主要从事电子信息产品的测试与综合保障设备等业务，分为智能制造和智慧保障两大方向，其中智能制造产品主要为智能测试撞瘪，能够对电子信息产品进行参数测量，实现对电子信息产品的研制、生产等环节的质量及性能测试，并拓展集成电路测试仪、智能测试工作站、车间级智能制造（测试）整体解决方案等产品线及服务；智慧保障领域主要产品为嵌入式保障模块、基层级保障设备、基地级维修保障产线，主要用于电子装备的状态维护及保障。公司产品包括定制化产品和货架类产品，2017年其实现收入1.56亿元，净利润728万元。18年前三季度实现收入6792万元，净利润213万元。根据业绩承诺2019-201年净利润分别为1680、2284、2704万元。
　　资产重组完成后14所将直接持有上市公司57.54%的股权。本次资产重组完成后，预计上市公司2019-2021年归母净利润将分别新增3.49、3.79、4.48亿元。若不考虑配套融资，公司总股本变为12.01亿股，其中14所直接持有上市公司57.54%的股权，并通过国睿集团间接持有12.06%的股权，将有助于14所对上市公司进一步的管控和运作。
　　本次资产重组将推动14所推动优势产业集聚式、复合式、国际化发展。本次重组完成后，上市公司将新增以国际化经营为导向的雷达产品、工业软件、电子信息产品测试保障设备等业务，一方面其雷达产品线得以拓展，有助于更好的发挥技术优势，形成规模效应和协同效应。另一方面，上市公司将通过整合14所智能制造板块优质资产扩展业务链条，围绕电子领域和信息化、智能化应用方向形成智能制造解决方案提供能力。
　　■原有轨道交通业务保障收入增长，业绩释放有赖于雷达及微波器件逐步恢复
　　雷达业务逐步恢复或带来一定业绩弹性。公司空管雷达市场受军方"十三五"规划尚未落实和民用市场环境不确定因素增多，招标延迟等因素影响，导致上半年存量合同不足，因此雷达业务发展低于预期，9月公司中标9部空管雷达建设工程雷达系统设备采购项目，金额1.04亿元，标志着空管雷达业务处于恢复中，关注后续的招投标进展，其按照完工百分比法确定收入，存在一定业绩弹性。
　　微波器件军民两用，5G为重点拓展方向。因受中兴通讯被制裁、军用器件客户需求不足等影响，公司微波组件业务发展低于预期。但随着中兴通讯制裁的解除及军品订单执行计划的影响，预计相关业务将逐步恢复正常。公司依托14所在毫米波相控阵天线领域丰富的技术积累，下一代雷达宽带环行器关键技术取得突破并开发了系列型号的环行器产品，研发了5G通信多种无源微波器件且部分形成了小批量供货等。
　　公司轨道交通业务保障收入增长。公司轨道交通业务立足江苏向全国拓展，过去几年中标项目较多，多个项目进入集中供货阶段。但轨道交通业务毛利率水平较低，预计随着公司重点发展自主化轨道交通信号系统产品，目前有人驾驶CBTC系统已完成上道实验和试运行安全评估，后续实现首台套应用后毛利率水平或将提升。
　　■中电国睿子集团改革发展核心平台，注入资产与市场预期存在一定差异
　　18年6月14所所长胡明春发表署名文章《绘就发展蓝图，擦亮网信主力军新名片》，提出"积极推进中电国睿子集团建设；充分发挥上市公司作为子集团改革发展核心平台的作用，通过高效的资本运作，逐步整合行业优势资源；按照产业发展布局，对下属企业、资产进行规范性梳理和优化，为最终整体上市做好准备"等。14所雷达装备研制能力国内最强，主导研制了我国绝大部分装备的雷达系统。2016年14所总收入和净利润分别为174.5亿元和12.33亿元，近5年复合增速分别为18.38%和15.61%，收入和净利润分别是上市公司的13.9倍和5.4倍。国睿科技作为中电国睿子集团的改革发展核心平台，本次资产重组迈出了重要一步，相关资产进一步整合，但此次注入资产占14所利润比例并不高，且与与市场期待的核心相控阵雷达资产及芯片相关资产存在一定差距。
　　■投资建议：
　　我们预计公司原有主业18-20年净利润分别为1.21、1.87、2.37亿元，假设国睿防务19、20年增速一致，国睿信维和国睿安泰信18年增速为17-19年复合增速，则三家标的18-20年的合计净利润分比为3.15、3.49、3.79亿元，将大幅增加上市公司业绩。考虑资产重组及配套融资(按当前股价)，则总股本为12.46亿股，总市值164.35亿元，18-20年的净利润分别为4.36、5.36、6.16亿元，EPS分别为0.35、0.43、0.49元，对应当前股价的PE分别为38、31、27倍。
　　公司作为中电科集团资产证券化的标志性公司，资产注入或带动市场情绪，但此次注入资产与市场期待的核心资产有所差异，现有估值已包含一定资产注入预期，因此维持"增持-A"评级。
　　■风险提示：资产证券化进程存在不确定性，雷达等业务业务发展低于预期