气源、终端用户结构、分销形式是三组不同的概念
        天然气的气源主要分为国产气（常规气&非常规气）、进口管道气（中亚&缅甸）、进口  LNG（接收站海气）。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】终端用户结构主要分为城镇用气、工业燃料用气、发电用气、化工原料用气。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）三桶油直接销售（直供）的主要为发电用气与化工原料用气，城市燃气公司（城燃）零售的主要为城镇用气与工业燃料用气。对终端以  LNG形式分销的气量分两个品种：①接收站有少部分海气以  LNG  形式分销，其余主要以管道气的形式分销。②国产气与进口管道气约有少部分供给给内陆的LNG工厂，液化后以  LNG  的形式分销，其余主要以管道气的形式分销。
        气源成本：国产气最低，进口管道气次之，进口  LNG  最贵
        我们根据海关数据和调研信息对比不同气源成本，国产气开采成本最低，不同品种大约集中在  0.7-1.1  元/方。进口管道气，尤其是中亚气成本略贵，近年来集中在  1.3-1.5  元/方。进口  LNG  最贵，近年来集中在  1.9-2.1  元/方，但其中有大量三大油进口的高价长约气，拉高了进口  LNG  整体成本。
        进口气成本变化：近年来逐步攀升
        2016-2018  年，进口管道气平均成本分别为  1.22/1.39/1.43  元/方。2017  年淡季均价  1.36  元/方，2017  年冬季均价  1.44  元/方，2018  年  3  月底供暖季结束以来，均价为  1.41  元/方。2018  年  7  月平均成本为  1.41  元/方。2015-2018  年，进口  LNG平均实现成本分别为  2.03/1.65/1.88/2.14  元/方。2016/2017  冬季均价分别为1.81/2.05  元/方，2017/2018  淡季均价分别为  1.87/2.16  元/方，2018  年  7  月最新成本为  2.30  元/方。进口  LNG  平均成本比进口管道气偏高约  0.5-0.9  元/方。
        上游售价：三大油偏低，LNG  出厂价显著高于管道气
        三大油作为上游的主要业主，向中下游平均售价在  1.25-1.4  元/方。内陆  LNG  工厂与沿海  LNG  接收站的平均出厂价  17  年淡季在  3000  元/吨，折合  2.1  元/方；17年冬季达到  6000-7000  元/吨，折合  4.3-5  元/方；18  年淡季在  4000-4500  元/吨，折合  2.8-3.2  元/方。LNG  价格显著高于管道气，体现该品种的价格弹性。
        上游盈利：三大油结构性亏损，接收站盈利性强于内陆  LNG  工厂
        我们测算了不同上游业主成本与售价的关系。三大油综合而言，由于进口气成本偏贵，整体拉低了其天然气板块盈利水平。尤其是中石油，由于销售管道气占比较高，售价相对  LNG  受更多限制，近年来进口气部分亏损额度扩大。LNG  部分，内陆  LNG  工厂的气源自三大油获得，今年以来西南地区工厂拿气成本已经持续超过  4000  元/吨，严重压缩盈利水平，价差大约在  500  元/吨。LNG  接收站由于进气成本偏低，盈利性显著高于内陆  LNG  工厂。其价差在  17  年  12  月达到峰值4000  元/吨，在  2018  年淡季回落至  800  元/吨，但毛利中枢相比  2017  年淡季的约  500  元/吨仍有显著提升。
        投资逻辑
        冬季  LNG  涨价，关注  LNG  进口分销商，以及煤层气开采商蓝焰控股。淡季上游涨价压力消减，气量高增弥补毛差小幅缩减，等待长期配置优质城市燃气公司的合适估值时点，关注新奥能源