主要观点:
监管压力仍在,不必过分忧虑
通过近两年央行传递的信息,可看出未来"去杠杆"的脉络主要在金融部门、企业部门及地方政府部门这些方面。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】金融部门通过去杠杆引导资金脱虚入实,企业部门通过去杠杆提升资金使用效率,从而实现宏观总杠杆的降低。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)我们通过观察同业理财和银行理财规模情况,发现前几年激增的同业理财和银行理财规模从16年开始收敛,特别是同业产品规模出现大幅下降,说明表外业务正逐步回归表内,金融部门的广义杠杆正开始去化。然而企业部门杠杆率仍让人担忧,而且居民部门的债务也增长迅速。
我们认为,未来金融监管继续收紧的可能性仍存,但预计政策力度应不会强于已经过去的16和17年,毕竟杠杆去化的效果已经显现。即使监管进一步收紧,对债市现券整体收益率的波及程度也有限。四季度债市的下跌已经是对政策窗口的预先反应和消化。
通胀有望回升,关注原油动向
纵观17年通胀情况,CPI一直维持在2%以下,全年非食品项拉动,食品低迷。但7月以来油价持续上涨创新高。我们认为本轮油价的上涨仍存在一定的持续性,不仅源自沙特政变带来的地缘政治溢价,更多是看到全球经济复苏趋势所带来的潜在原油需求。从供给端看,OPEC减产执行率提高并且延长减产协议;从需求看,16年以来全球经济进入复苏阶段,预计未来仍将保持温和的上升趋势,支撑原油需求维持高位,因此油价仍有上行空间。叠加对原油的上涨预期和今年食品的低基数效应,预计明年一季度通胀中枢小幅提升。
传统行业仍可配置,择机关注新能源
17年各信用债收益率跟随利率市场呈上行态势。今年信用利差收窄幅度较大的行业是钢铁、煤炭和工业金属,信用利差走扩幅度较大的行业为医药和家电。今年中上游行业受供给侧改革红利,行业整体经营情况提振明显。下游终端消费类行业面对上游原材料价格上涨,议价能力依然有限,利润空间受压。
受供给侧改革受益的传统中上游行业仍有配置价值,例如钢铁、煤炭。如前面所述,虽然这些行业的利差已经大幅压缩,但考虑到供给侧改革仍会进行,改善的基本面足以使行业的利润维持在良好的水平,支持未来用于兑付的现金流;此外,新兴产业不是传统意义上的发债大类,但我们对新兴产业中的新能源产业链长期看好,包括锂电池、新能源汽车、光伏及风电行业。主要看中其行业整体基本面改善、政策持续倾斜和未来能源价格的上升预期。可适当关注行业中主体发行的公司债、可转债等信用类券种,关注其资本利得空间。