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保险行业研究报告:国信证券-保险行业2018年投资策略:优质产能扩张开启景气周期-171211

行业名称: 保险行业 股票代码: 分享时间:2017-12-11 17:12:09
研报栏目: 行业分析 研报类型: (PDF) 研报作者: 王继林
研报出处: 国信证券 研报页数: 24 页 推荐评级: 超配
研报大小: 1,544 KB 分享者: mo****y 我要报错
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【研究报告内容摘要】

        景气周期源于优质产能的扩张
        本轮寿险业的景气周期源于供给端优质产能的扩张。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】保障类产品的需求更多的是一种“隐性需求”,需要代理人的引导才能转化为保费收入。http://www.hibor.com.cn(慧博投研资讯)结合业内通常对保险产品“是用来卖的,而非买的”的定位,我们认为本轮景气周期源于供给端优质产能(保障类产品)的扩张,并仍将在未来若干年起到决定性的作用。
        “代理人-保障产品”良性循环的建立
        行业最大的变化莫过于“代理人-保障产品”模式的建立。从保障类产品占比看,平安持续位于高位,太保从2010  年的10%提升至2017H1  的42%,新华健康险占比从2015  年的14.8%提升至2017  年的36.4%;另一方面,代理人平均收入持续提升,我们认为传统龙头险企已经进入代理人和保障产品的良性互动循环,并将持续。
        代理人持续扩张的基础
        代理人平均收入的提升是产能持续扩张的核心。由于保险的先付费模式以及雇佣关系的代理制,近几年代理人人均贡献NBV  处于上升态势,险企仍存在增员的正向激励。而代理人收入将成为核心观察指标。
        价值创造能力显著提升
        我们从三个维度衡量险企价值创造能力的提升:1)“有效业务价值/新业务价值”的降低;2)新业务价值对EV  贡献的提升;3)“剩余边际增量/剩余边际摊销”的提高。以上三个指标均显示出上市险企价值创造能力的显著提升,具体请参见正文。
        友邦受益于对中国市场的覆盖
        友邦保险良好的业务结构及背后的增长,更多的由中国市场驱动。2010-2016年,友邦在泰国、新加坡、马来西亚、香港和中国大陆实现的NBV  累计增长分别为121%、204%、408%、453%和688%;2017H1  的NBV  构成中,香港和大陆分别占比45%和23%,且两者均相比2016  年底提升5  个百分点。友邦的价值,一方面源于长期对保障业务的坚守,另一方面也越来越明显的受益于中国区业务的强劲支撑。
        开门红并非险企赢得溢价的途径
        上市险企1  月份保费占比逐年抬升,但价值率显著低于全年。受开门红影响,自2010  年以来上市险企1  月份保费占比逐年抬升,2016  年平安、太保、新华和国寿该指标分别为24%、19%、19%和29%。而平安2016  年四个季度单季价值率分别为25.6%、50.0%、48.0%和40.5%。对于寿险估值而言,质量远比增速重要,开门红保单销售占比的提升也挤占了保障产品的占比空间,也与我们一直强调的基于保障的投资逻辑相左。
        标的投资价值
        寿险股的价值来自两个方面:1)优质产能的持续扩张带来的高质量价值增长,预计该趋势仍将持续;2)平安、太保、新华A股对应2018  年P/EV  估值分别为1.36、1.12  和1.07  倍;H  股分别为1.28、0.85  和0.75  倍,估值水平具备吸引力,我们持续看好基于行业保障逻辑下的投资机会。
        

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